波士頓如何打造價(jià)值型公司

　　近期，波士頓咨詢公司在分析了12個(gè)行業(yè)近600家國(guó)際公司5年來(lái)的市場(chǎng)表現(xiàn)后，推出分析報(bào)告，給我們傳達(dá)了強(qiáng)烈的信息：價(jià)值型公司正在不同行業(yè)和全球范圍內(nèi)贏得市場(chǎng)。創(chuàng)造價(jià)值，已經(jīng)成為對(duì)高層管理者們的巨大挑戰(zhàn)。

　　企業(yè)價(jià)值正在超越行業(yè)周期

　　全球資本市場(chǎng)自2000年達(dá)到頂峰后驟然下跌，盡管經(jīng)歷了2003年的兩位數(shù)回報(bào)，2004年的平均全部股東回報(bào)率（TotalShareholderRetrun—TSR）也勉強(qiáng)維持在正數(shù)，但跌去的市值依然沒(méi)有補(bǔ)回來(lái)。波士頓咨詢公司自1999年以來(lái)，每一年都會(huì)根據(jù)股市表現(xiàn)列出世界頂尖公司的詳細(xì)排名，并從它們的成功中提取管理經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)，重點(diǎn)分析全球經(jīng)濟(jì)和世界資本市場(chǎng)主要趨勢(shì)，闡述這些趨勢(shì)可能如何影響公司未來(lái)的價(jià)值創(chuàng)造。然后，波士頓公司拿出它們實(shí)時(shí)新開(kāi)發(fā)或改良的工具，以幫助全球的公司管理層用于管理價(jià)值創(chuàng)造。

　　波士頓的跟蹤發(fā)現(xiàn)，日益降低的期望溢價(jià)（一家公司的市場(chǎng)價(jià)值與其內(nèi)在基本面之差）一直是世界資本市場(chǎng)的主要拖累。但是，從1999到2003年，它們的總樣本中有596家公司的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值提高了11%，其中排名前1/10的公司提高了20%，而世界10強(qiáng)公司則提高了28%。也就是說(shuō)，在平均期望溢價(jià)下降的同時(shí)，頂尖公司的溢價(jià)卻不減反增；一般公司與頂尖公司在期望溢價(jià)方面的差距正日益擴(kuò)大，頂尖公司的基本面是超常提高的。

　　當(dāng)今的"選股人市場(chǎng)"上已經(jīng)顯現(xiàn)出兩大特點(diǎn)：投資者的識(shí)別能力越來(lái)越強(qiáng)；要求回報(bào)更適中。股東回報(bào)更多地與公司自身表現(xiàn)相關(guān)，而與整體行業(yè)或宏觀經(jīng)濟(jì)走向關(guān)系不大。其實(shí)，人們關(guān)注公司個(gè)體表現(xiàn)也意味著公司自身存在著重大機(jī)遇，投資者比過(guò)去任何時(shí)候都更加看重優(yōu)秀的長(zhǎng)期管理。因此，創(chuàng)造公司價(jià)值業(yè)績(jī)的能力就掌握在管理者自己的手中。

　　創(chuàng)造TSR的一切杠桿

　　在這樣的市場(chǎng)里要取得成功，高層管理者們要確保自己充分利用一切杠桿創(chuàng)造全部股東回報(bào)率（TSR），他們就必須找到一種比傳統(tǒng)方法更動(dòng)態(tài)、更多維的價(jià)值創(chuàng)造方法。波士頓報(bào)告里把這些方法稱為"綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略"，認(rèn)為它主要由下列三個(gè)部分組成：

　　提升基本面——與傳統(tǒng)價(jià)值管理的關(guān)注焦點(diǎn)一樣，企業(yè)基本面提升在綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略中依然居于核心地位。而在推動(dòng)基本面的所有因素中，盈利性增長(zhǎng)則是最為重要的因素。波士頓估算，長(zhǎng)期來(lái)看，一家公司的TSR中，有2/3到3/4要?dú)w功于盈利性增長(zhǎng)。這一發(fā)現(xiàn)恰逢其時(shí)，因?yàn)樵诮?jīng)過(guò)一段時(shí)期的削減成本和節(jié)約開(kāi)支后，許多管理團(tuán)隊(duì)現(xiàn)在正面臨重新發(fā)動(dòng)公司增長(zhǎng)引擎的挑戰(zhàn)。

　　利用估值倍數(shù)——除了對(duì)基本面的長(zhǎng)期關(guān)注之外，公司還需要更加成熟地理解外部資本市場(chǎng)在短期和中期是如何評(píng)價(jià)一家公司的。那么，投資者期望——反映為一家公司相對(duì)于同行的估值倍數(shù)——可以成為公司價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略的重要促成因素或者約束。

　　重估使用自由現(xiàn)金流的優(yōu)先次序——如何使用公司產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流是高級(jí)管理者面臨的重要戰(zhàn)略決策之一：應(yīng)將多少用于內(nèi)部投資，多少用于收購(gòu)，還是通過(guò)償債、分派股息及回購(gòu)股票的形式返還投資者……在當(dāng)今股市，預(yù)期回報(bào)適中、自由現(xiàn)金流的直接分配日益成為T(mén)SR的重要組成。這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，公司需要重新安排使用自由現(xiàn)金流的優(yōu)先次序。

　　著手于五個(gè)步驟

　　運(yùn)用綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略時(shí)，重要的是管理者必須處理好基本面、估值倍數(shù)和自由現(xiàn)金流分配這三者之間的均衡。那么，公司該如何去做呢？波士頓公司提出了五個(gè)步驟：

　　第一步：了解自己的起點(diǎn)

　　公司至少應(yīng)該找到五個(gè)方面定性定量的詳細(xì)數(shù)據(jù)：

　　1。歷史TSR。對(duì)公司過(guò)去價(jià)值創(chuàng)造的源泉進(jìn)行分解。公司內(nèi)在基本面、投資者預(yù)期和自由現(xiàn)金流的演變歷史究竟是怎樣的？

　　2。公司當(dāng)前計(jì)劃。嚴(yán)格審查當(dāng)前業(yè)務(wù)計(jì)劃能產(chǎn)生的效果。實(shí)施這些計(jì)劃將取得怎樣的TSR？考慮到公司的內(nèi)在能力，問(wèn)問(wèn)這些計(jì)劃是否合理，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的反應(yīng)將會(huì)怎樣？

　　3。行業(yè)趨勢(shì)。擴(kuò)大分析范圍，進(jìn)而分析推動(dòng)本行業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的基本經(jīng)濟(jì)與競(jìng)爭(zhēng)趨勢(shì)。行業(yè)頂尖公司是如何取勝的？什么將是未來(lái)最重要的價(jià)值創(chuàng)造驅(qū)動(dòng)因素？

　　4。資本市場(chǎng)機(jī)制。理解資本市場(chǎng)如何對(duì)本行業(yè)公司進(jìn)行業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估？如何解釋你與最接近的競(jìng)爭(zhēng)者之間在估值倍數(shù)上的差異？與同行相比，你公司的地位如何？為什么？

　　5。投資者構(gòu)成。通過(guò)豐富的雙向?qū)υ�，了解你的主要投資者。誰(shuí)擁有你的股票？他們將什么因素放在優(yōu)先地位？當(dāng)前你的計(jì)劃與他們的投資風(fēng)格是否相符？現(xiàn)有或目標(biāo)投資者認(rèn)為你的計(jì)劃可信度如何？公司需要將投資者的看法、資本市場(chǎng)機(jī)制和行業(yè)觀點(diǎn)相結(jié)合。一旦這樣做了，你一般都會(huì)發(fā)現(xiàn)：有頭腦的投資者對(duì)上述問(wèn)題都有清晰的，而且常常是啟發(fā)性的看法。但要記住，增加對(duì)投資者真實(shí)需要的了解并不意味著經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略受制于投資者——好比了解消費(fèi)者的真實(shí)需要也并不意味著產(chǎn)品戰(zhàn)略受制于消費(fèi)者一樣。實(shí)際上，確保公司在制定戰(zhàn)略時(shí)了解主要投資者的觀點(diǎn)和要求，就在于接下去再設(shè)法實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略與股東之間的統(tǒng)一。

　　第二步：選擇恰當(dāng)?shù)腡SR目標(biāo)

　　一旦高層管理團(tuán)隊(duì)廣泛地了解了現(xiàn)實(shí)情況，就可以著手制訂恰當(dāng)?shù)腡SR目標(biāo)了。這不僅僅是一個(gè)選擇激進(jìn)目標(biāo)、擠進(jìn)排名的問(wèn)題。其實(shí)排名本身就說(shuō)明：只有較少的公司能夠達(dá)到這個(gè)目標(biāo)，而能年復(fù)一年保持下去的公司就更少了。制定正確目標(biāo)的重要性在于這是一個(gè)良性平衡的實(shí)現(xiàn)問(wèn)題，是積極進(jìn)取的目標(biāo)與能持續(xù)保持的目標(biāo)之間的均衡。挑戰(zhàn)在于，制定的計(jì)劃既要能激勵(lì)現(xiàn)在和潛在投資者，又要能激勵(lì)企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身的最大的潛能。

　　這時(shí)，可以設(shè)想兩到三個(gè)不同的TSR表現(xiàn)情況，然后進(jìn)行認(rèn)真商討辯論。例如，將一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)戰(zhàn)略與一個(gè)更加激進(jìn)的戰(zhàn)略進(jìn)行比較：前者能長(zhǎng)期創(chuàng)造略高于平均水平的TSR，后者則追求短期內(nèi)躋身前1/10甚至更高名次。那么，公司應(yīng)該追求迅速增長(zhǎng)，還是應(yīng)該成為一架創(chuàng)造現(xiàn)金流的機(jī)器？公司應(yīng)該最大化遠(yuǎn)期市盈率，還是應(yīng)注重每股收益增長(zhǎng)？是利用資本回報(bào)，還是投資的現(xiàn)金流回報(bào)？

　　討論這些假設(shè)情況的目的在于，讓高層經(jīng)理們盡情表達(dá)自己的優(yōu)先考慮和觀點(diǎn)。他們是不是真的認(rèn)為公司能在接下來(lái)的3～5年時(shí)間內(nèi)TSR水平躋身前1/4的行列？還是更可能在接下來(lái)的10年中保持超過(guò)同類公司平均水平2～3個(gè)百分點(diǎn)的TSR？比最終選擇更重要的是，公司已經(jīng)考慮到所有可能的選項(xiàng)并經(jīng)過(guò)了嚴(yán)格討論，目的是制定一個(gè)目標(biāo)和一套相互配合的實(shí)現(xiàn)步驟，并確保它們得到整個(gè)團(tuán)隊(duì)的理解和認(rèn)可。

　　第三步：制定計(jì)劃彌補(bǔ)價(jià)值差距

　　在設(shè)定目標(biāo)的過(guò)程中，高層管理者們會(huì)發(fā)現(xiàn)：希望達(dá)到的TSR水平與公司目前計(jì)劃中包含的目標(biāo)之間存在差異。

　　財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的變化可能是短期內(nèi)縮短這一差距的機(jī)會(huì)。例如：降低公司資產(chǎn)負(fù)債率可以降低資本成本，提高市盈率，并增加對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型投資者的吸引力。加大股息發(fā)放不僅能增加股東回報(bào)，有時(shí)還能提高市盈率，加強(qiáng)內(nèi)部約束，迫使經(jīng)理人將現(xiàn)金從運(yùn)營(yíng)資本或業(yè)績(jī)不佳的組合資產(chǎn)中釋放出來(lái)。然而要顯著縮短價(jià)值差距，公司往往必須尋找新的方法來(lái)提升基本面——這將影響競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。那么你要認(rèn)真對(duì)待：實(shí)現(xiàn)你的TSR目標(biāo)是否要求更高的增長(zhǎng)？增長(zhǎng)與利潤(rùn)之間、基本面提升計(jì)劃與對(duì)估值倍數(shù)或自由現(xiàn)金流回報(bào)的影響之間需要怎樣確定輕重緩急，實(shí)現(xiàn)均衡？

　　當(dāng)然，有時(shí)候最終還是難以縮短差距。在這樣的情況下，經(jīng)理人不得不做出抉擇：要么降低TSR目標(biāo)，要么考慮改變整體投資組合中的基本面。在不同情況下，兩種選擇其實(shí)可能都是正確的，但公司應(yīng)當(dāng)在認(rèn)真評(píng)估了其它所有縮短差距的方法之后，才可以選擇其中之一。

　　第四步：將價(jià)值戰(zhàn)略轉(zhuǎn)為操作步驟

　　溝通是這一步的挑戰(zhàn)。要確信所有重要部門(mén)與業(yè)務(wù)單元負(fù)責(zé)人都能理解這一戰(zhàn)略，并知道它對(duì)他們各自的職責(zé)意味著什么。部門(mén)經(jīng)理對(duì)所在業(yè)務(wù)單元的各種任務(wù)孰輕孰重有沒(méi)有清晰的認(rèn)識(shí)？他們是否理解自己應(yīng)對(duì)價(jià)值創(chuàng)造中的哪一部分負(fù)責(zé)？他們是否知道公司的財(cái)務(wù)戰(zhàn)略將怎樣影響他們的資金使用？

　　但最大的挑戰(zhàn)是將遠(yuǎn)大的TSR目標(biāo)轉(zhuǎn)化為經(jīng)理人可以真正施加影響的經(jīng)營(yíng)指標(biāo)和目標(biāo)。運(yùn)用現(xiàn)有指標(biāo)——如營(yíng)運(yùn)收入或投資資本回報(bào)，你能否實(shí)現(xiàn)自己的目標(biāo)？是否需要引進(jìn)一套更加正式的價(jià)值管理指標(biāo)——如投資的現(xiàn)金流回報(bào)、營(yíng)業(yè)總回報(bào)，或現(xiàn)金附加值？無(wú)論你選擇哪套標(biāo)準(zhǔn)，都應(yīng)確保將它們?nèi)谌胗?jì)劃與預(yù)算、資源配置、投資者溝通、財(cái)務(wù)政策和管理激勵(lì)等輔助程序中去。

　　第五步：不斷反思戰(zhàn)略

　　即便公司已經(jīng)完成了設(shè)計(jì)與實(shí)施綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略的艱巨任務(wù)，管理者還是會(huì)不斷發(fā)現(xiàn)：自己必須經(jīng)常反思這些假設(shè)與重點(diǎn)。環(huán)境在變，隨著時(shí)間推移，公司的起點(diǎn)也在不斷變化。對(duì)任何公司來(lái)說(shuō)，在不同時(shí)點(diǎn)對(duì)出色TSR業(yè)績(jī)的要求也是不同的。有時(shí)候，短期增長(zhǎng)很關(guān)鍵；而另一些時(shí)候，當(dāng)增長(zhǎng)的傳統(tǒng)資源即將耗盡，公司必須將重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到盈利性和自由現(xiàn)金流上，以便重組和搭建下一輪增長(zhǎng)的平臺(tái)。關(guān)鍵是，在任何時(shí)候都要及時(shí)知道公司、行業(yè)、投資者的構(gòu)成正處在整個(gè)周期的什么階段，以及需要做什么才能相應(yīng)轉(zhuǎn)變價(jià)值創(chuàng)造三個(gè)緯度之間的平衡。根據(jù)不斷變化的環(huán)境隨時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略，公司就能預(yù)知未來(lái)什么因素最重要，從而避免被已經(jīng)過(guò)時(shí)的價(jià)值創(chuàng)造重心所困的常見(jiàn)錯(cuò)誤。

　　只有實(shí)施了這五個(gè)步驟，管理者才能真正對(duì)公司的綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略有信心。管理者們常常發(fā)現(xiàn)。這樣做不僅能利用TSR的整套工具，而且能創(chuàng)造一種有力的語(yǔ)言，提高有關(guān)價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略討論的質(zhì)量——這種討論通常發(fā)生在高層管理團(tuán)隊(duì)和董事會(huì)之間、總部與各事業(yè)單位的管理之間、公司與投資者之間。在今天這個(gè)更加艱難的股市環(huán)境中，構(gòu)筑綜合性價(jià)值創(chuàng)造戰(zhàn)略是應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)、抓住機(jī)遇的最好方法。

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